1. 估值已至阶段性底部，上游材料迎来发展机遇

1.1、估值跌至阶段性底部，行业拐点将至：锂电估值目前已跌至近十年底部水平。估值的调整，已充分反应了行业整体增速 放缓背景下，对行业未来的持续增长预期。我们认为从价格、库存两个角度分析，行 业估值或已行至阶段性底部：

1）核心原材料碳酸锂价格已接近底部。23 年碳酸锂价 格下跌 82%，目前碳酸锂价格已回落至 21 年初水平，预计 24 年伴随需求增长将实现 企稳反弹。

2）行业去库已基本完成，随着新能源车销量持续增长、储能装机延续高 增态势，预计 24H1 将迎来行业企稳反弹。

1.2、锂电板块已经历了成长赛道期、洗牌期，正处于出清末期。我们对锂电板块从重 要财务指标进行分析，发现锂电目前仍处于出清阶段：

1）盈利指标已收敛。营收、 归母净利润增速、ROE 高点回落，已接近历史中枢水平。

2）周期指标指示出清尾声。 库存、资本开支已降至历史中枢水平，筹资现金流占营收比高位回落，整体出清已接 近尾声，预计 24H1 行业基本面将实现企稳反弹。

1.3、 产业链复苏在即，上游材料迎来发展机遇：按照原材料、正极材料、负极材料、电解液、隔膜、铜箔、电池等进行分类，锂 电产业链可分为： 上游：原材料，包括锂、钴、镍等。 中游：正极、负极、隔膜、电解液、铜箔等辅材、电池总成。下游：储能电池、动力电池、3C 消费电子。 锂电材料位于锂电产业链中游。四大核心材料主要包括正极材料、负极材料、隔 膜和电解液，其他辅材主要包括复合铜箔、结构件等。在锂电池成本构成中，材料成 本占比接近 75%，直接决定了锂电池的价格。

2. 需求端：下游景气依旧，出海加速落地：从锂电需求端进行分析，我们认为 2024 年需求端将迎来 Beta 修复机会；主要 来自以下三个方面：

1）库存风险解除，资本开支降速至低位，供需由过剩转为平衡， 24 年行业实际装机与出货匹配度提升，高需求月份累库增加需求弹性；

2）最主要需 求来源新能源车与储能仍处于高速增长，国际 COP28 气候大会进一步提升全球绿色 目标，新能源渗透率提升方向不变；

3）海外锂电产能建设加速，供应链安全、抵御 贸易风险能力增加，海外产能与客户形成更强粘性，提升远期市场需求。

（1）总需求：动力电池持续增长，储能需求旺盛/动力电池需求高增确定性较强。23 年 1-10月全球新能源汽车销量达 1120 万台，同比增长 41.0%。1-12 月中国新能源汽车销量 949.5 万辆，同比增长 37.9%，渗透率 达到 31.6%。随着红海局势缓和及欧洲反补贴影响的逐步适应，全球新能源车销量有 望进一步提升，据 BNEF，预计 24-26 年全球新能源汽车销量将达到 1752 万辆/2236 万辆/2655 万辆，在国内外单车量分别为 40kWh/64kWh 左右时，预计 24-26 年动力电 池装机量将达到 750GWh/868GWh/998GWh。

（2）储能电池装机需求旺盛。23 年 1-12 月国内储能新增装机 21.5GW，相当于 2022 年全年装机的 3 倍，11 月储能招中标数据明显复苏，驱动国内储能装机持续高增； 1-10 月美国大储装机 4.56GW，同比增长 21%，11 月底美国大储在建项目规模合计达 9.3GW，同比增长 53.3%，有望对 2024 年美国储能装机增速形成较强支撑。展望 2024 年，美国加息节奏有望放缓，储能装机需求持续释放，我们预计 24-26 年全球储能电 池装机量分别为 125GWh/171GWh/207GWh。

4）利好新能源汽车、储能政策频繁出台，助力锂电池需求持续增长。近两年来，加 快推进新能源汽车及储能发展的国家政策频繁出台，助力早日实现“双碳”目标。2023 年 9 月，工信部、财政部发布《电子信息制造业 2023-2024 年稳增长行动方案》，公告需统筹资源加大锂电、钠电、储能等产业支持力度，加快关键材料设备、工艺薄弱 环节突破，保障高质量锂电、储能产品供给。随着国家大力支持，锂电需求将持续迎 来高增长。
（1）预计 2026 年全球锂电出货量达 2411GWh。23 年 1-9 月中国动力电池出货量 445GWh，同比增长 35%；储能电池 1-9 月出货量 127GWh，同比增长 44%。随着上游材 料价格调整结束及去库进入尾声，有望迎来锂电池的快速出货。我们预计 24-26 年 全球锂电池出货量分别为 1631GWh/2065GWh/2411GWh，三年 CAGR 为 23%。
（2）锂电出货量的高增将带动四大核心原材料需求提升。伴随全球新能源汽车渗透 率的不断攀升，锂电原材料的出货量将持续增长。我们预计 24-26 年全球正极材料 出货量分别为 349 万吨/445 万吨/524 万吨；24-26 年全球负极材料出货量分别为 225 万吨/306 万吨/381 万吨；24-26 年全球电解液出货量分别为 179 万吨/227 万吨/265 万吨；24-26 年全球隔膜出货量分别为 254 亿平/322 亿平/376 亿平。